关税大战继续升级。对于美国总统特朗普宣布加征25%关税，墨西哥和加拿大表示将制定报复性关税予以反击，但特朗普威胁将进一步加码开征“对等关税”。与此同时，中国宣布将对部分美国农产品加征10%~15%的关税。

尽管如此，美元指数并没有如期走强，反而因受到不佳经济前景的拖累跌至105附近，市场预计美联储今年将降息3次，远高于年初时的预期。相比之下，此前被认为将大幅贬值的人民币异常坚挺，本周反弹超500点。截至北京时间3月5日16：50，美元/离岸人民币报7.2586，美元指数跌破105大关。

多位中外资行外汇交易员对记者表示，近期中国政府将重点关注人民币汇率稳定，预计美元对离岸人民币汇率将保持在7.20~7.35区间。外汇专家、浙商中拓集团金融市场业务部总经理刘杨对记者表示，2月下旬几日，美元指数走弱，人民币中间价也在走弱，但2月28日美指反弹，关税扰动下，人民币中间价反而调强，央行明确传递稳汇率信号。短期看，额外的10%关税可能不会令人民币跌破7.35关口，尤其是在美元承压的背景下。

美元指数破位

本周，美元指数跌破107大关，隔夜下破106整数位，而且下破关键的120日均线。3月5日傍晚，美元指数跌破105关口。

原本的逻辑在于，特朗普若宣布新的加征关税计划，可能强化避险情绪，带动美元走高，而关税引发的美国通胀担忧将导致美联储难以降息，进一步带动美元和美债收益率走高。但各界开始越发担心美国经济放缓，消费者信心在关税大战的影响下持续下行，叠加通胀回升，这将加重滞胀担忧。

美国近期的经济活动数据弱于预期，上周五公布的PCE报告显示，1月份消费者支出有所下滑，美国贸易逆差在过去几个月急剧扩大，首次申请失业救济人数上周显著上升。相应地，亚特兰大联储GDPNow模型将一季度GDP年化增速预测下调逾4个百分点至-1.5%。

尽管短期美元走弱，但部分机构仍表示需要谨慎，预计美元仍将受到支撑，尤其是如果避险情绪在美元以外市场蔓延。

原因之一在于，市场仍需确认美国的经济数据是否真的那么疲软。高盛美国首席经济学家Jan Hatzius表示，尽管预计美国GDP增速将在今年放缓，而且政策不确定性带来进一步的下行风险，但最新数据并不像表面看上去那么糟糕。首先，去年11月以来的贸易逆差扩大主要反映了黄金进口增加，而由于黄金进口通常并不用于消费或生产，因而不计入GDP。其次，1月份消费者支出疲软可能受到寒冷天气、残余季节性影响以及从2024年下半年异常强劲势头回归正常化的共同推动。高盛认为对最新数据的解读过度。该机构追踪的一季度GDP年化增速为+1.6%，略低于最初的预测，但远高于亚特兰大联储的估测。这使得高盛将2025年四季度GDP同比增速预测从最初的2.4%下调至2.2%。

另一个原因在于，欧元的强势能否持续。欧元近期一骑绝尘，日内涨到1.07，这也是导致美元指数下探105以下的主因，欧元对人民币则涨至7.7。刘杨表示，德国新政府财政扩张，国债收益率一柱擎天，支撑欧元中长期走强。此外，俄乌停战预期支撑欧元走高。

渣打全球首席策略师罗伯逊（Eric Robertsen）对记者提及，即便假设欧洲国家国防开支增加，俄乌可能停火对欧元区增长前景也并非确凿的利好消息，更重要的或许是实施大规模财政刺激的可能性。一旦市场意识到欧元区财政脉冲可能令人失望，预计市场关注焦点将再次转向欧洲央行，后者或需进一步放松货币政策，从而肩负起稳定欧元区经济增长的重担，欧元或也承压。

本周的非农数据成为焦点，市场预计本次非农将从14.3万降至13.3万，失业率或维持在4%。但“政府效率部门”掀起的政府裁员潮为本次数据增添了不确定性。若本周一系列数据整体表现不佳，或将打压美元和美股的走势。

人民币异常坚挺

3月5日，人民币对美元小幅走强，本周离岸人民币大涨超500点，并未受到关税的影响。美元对离岸人民币汇率继2月中旬下探至7.25以下后，目前已回升至年初以来波动区间中部。

“我们预计美元/离岸人民币汇率将保持在7.20~7.35区间。 ”罗伯逊对记者表示。

中国央行明确的维稳信号在今年以来持续支撑人民币，交易员表示，中间价在关税升温之际，通常会发挥逆周期调节的作用。此外，年初发行的大量离岸人民币央票也在传递信号。

3月5日，2025年政府工作报告提出，2025年GDP增速目标在5%左右，CPI目标更加稳健；拟发行1.3万亿元超长期特别国债和5000亿元特别国债以补充大型银行资本金。2025年赤字率拟按4%左右安排，赤字规模5.66万亿元，地方政府专项债券4.4万亿元，各项预算均较去年扩张。

机构期待更大力度提振内需

2025年政策重点进一步转向刺激消费，提振内需也是各界最为关注的部分。不过，机构认为，仍期待消费支持力度继续加强。

摩根士丹利首席中国经济学家邢自强对记者称，在2万亿元的刺激方案中，有约1/4涉及消费，包括3000亿元的消费品以旧换新计划（相比2024年的1500亿元翻倍）；公务员工资上涨（每年约2000亿元）；基本养老金和医疗保险补贴增加（每年约500亿元）。此外，承诺通过扩大市场准入支持医疗健康和养老行业发展。重申要提升农民工在基本公共服务、儿童教育和社会住房方面的可及性，但政策支持的具体范围和时间表仍不明确。

邢自强称，中国政府已经意识到当前面临的多重挑战，而这正是自去年9月以来政策转向的关键触发因素。5日，政府工作报告首次将最优CPI目标从3%下调至2%（自2004年以来首次调整），并承诺改善供需动态。在此背景下，摩根士丹利维持对第二季度名义GDP增速低于4%的预测，这一预期低于市场共识，主要基于以下原因：美国关税快速上调（自2月4日以来已上调20个百分点）；政策支持力度有待提升；房地产市场仍待企稳。如果后续通胀进一步下行，政策可能更有可能向更加果断的消费刺激方向转变。

野村中国首席经济学家陆挺对记者称，下半年可能再次加大政策支持力度。尽管各界呼吁大幅提高养老金和医疗补贴，以惠及经济较弱群体，尤其是1.73亿未领取正式退休金的老人（主要是农民），但政府此次采取的措施仍有限。“在我们看来，提高农民养老金可能是促进消费最有效的方式，因为这将显著降低储蓄率，并提高中国近一半人口的消费水平。随着以旧换新计划的效果逐步减弱，未来政府可能会在这方面采取更多措施。”